归真堂转道新三板 曾因“活熊取胆”中止上市

在两年前ipo受阻，因“活取熊胆”而处于道德舆论风口浪尖的归真堂，这一次悄悄地选择转道新三板，拟再叩资本市场大门。此举正应了当年归真堂中止上市的不甘：“未来时机成熟时，公司将不排除择机再启ipo。”

而相比两年前，归真堂此番“归来”选择了低门槛的新三板，同时，归真堂的黑熊养殖规模也由当年的400头增加到了899头。

归真堂欲“归来”

12月14日，福建归真堂药业股份有限公司在全国中小企业股份转让系统发布了公开转让说明书。

依据说明书，归真堂进入股转的总股票数117366000股，每股1元。其中，首批进入股转系统的股份共计65170999股，主要股东包括恒宗宝源持股28.65%、德生源持股18.71%、盛宗德宝持股13.62%等，此外鑫澳创投持2.56%、蔡资团持1.44%。

从股东结构上看，归真堂仍由邱氏家族执掌，恒宗宝源持有公司28.65%的股份，实际由邱荣辉家族（邱荣辉及其长女邱丽萍）共同持有；盛宗德宝持有公司13.63%的股份，陈志鸿及邱丽萍夫妻合计持有其50.88%的财产份额。邱荣辉家族（邱荣辉与邱丽萍）实际控制公司42.28%的股份表决权，远远超过第二大股东德生源的18.71%的股份表决权。

不过，《每日经济新闻》记者发现，归真堂原部分股东高管已经“换血”：由于澄辉创投已退出，由其委派的李瀚文请辞去其董事职务；原董事蔡资团由于减少其个人股份，辞去公司董事职务，此外原公司副总经理兼董事会秘书吴亚、财务总监涂经读由于个人原因辞去公司职务。

在邱氏家族执掌下，归真堂近三年的盈利表现从数据上看，持续保持在毛利80%以上。说明书显示，2013年、2014年和2015年前8个月，归真堂实现营业收入1.72亿元、1.73亿元和1.04亿元，净利润6129.40万元，6232.90万元、3296.49万元，毛利率高达85.37%、87. 43%和88.02%。

其中，核心产品熊胆粉系列产品毛利更是高达89%，2015年前8个月达到89.36%。核心产品熊胆粉系列中药收入9610万元，净利润达到3024万元。

对于此番归真堂的“归来”，中投顾问研究总监郭凡礼对《每日经济新闻》表示，新三板挂牌的三点要求是企业经营合法，主营业务突出，以及股权清晰，归真堂皆满足条件。

郭凡礼进一步表示，一般企业上市出于两个目的，一个是融资，另一个是扩大企业知名度，而归真堂在2011年申请ipo时，其“养熊取胆”的争议已成为当年的热点话题之一，所以归真堂申请在新三板上市的主要目的是融资，若成功，未来将进一步扩大产能，从而降低成本，并且会更大规模地开拓市场。

舆论仍是最大阻力

公开转让说明书显示，上世纪90年代初，我国黑熊养殖企业多达480多家。随着政府监管加强和市场淘汰，目前全国仅剩下68家黑熊养殖企业，养殖规模在200头以上的企业只有10家。由于政府不再批准新建养熊场，黑熊养殖企业数量可能在相当长时间内都停留在68家（50头以上规模）。

归真堂的规模无疑是行业龙头，截至2015年8月31日，归真堂养殖黑熊899头，年可繁殖小熊100头以上。

此外，说明书披露目前作为中药供消费者直接使用的熊胆粉市场销售规模在7600公斤左右；国内能够提供金胆级别熊胆粉的厂家为数很少，金胆级别的熊胆粉市场销售规模在2600公斤左右；铁胆级别的熊胆粉市场销售规模在5000公斤左右；作为原料的菜花胆级别的熊胆粉市场销售规模在20000公斤左右。

而以熊胆（粉）配合其他多种原料入药的中成药已有11种剂型、8种成药、100余个验方，需供用熊胆粉的中药达123种，需供用熊胆粉为原料的制药企业达183家。

归真堂认为，随着市场需求日趋扩大，预计中药熊胆粉未来三年将保持超过30%的需求增长率，而金胆级别的熊胆粉市场增长尤为迅速，年复合需求增长率将达到40%。

尽管此前ipo受阻，归真堂的养殖规模仍然保持了快速增长，从2012年的400头左右的规模上升到目前899头。

而对于“活取熊胆”的技术，归真堂表示，其目前采用“人工造瘘及活体无管引流技术，而黑熊每天新陈代谢分泌的胆汁约有1500~2000ml，如果没有对它进行引流，每天新陈代谢所分泌的胆汁也将会通过自身分泌排泄，在现有无管引流的条件下，引流的胆汁不到总分泌量的10%，目前严格定时引流胆汁、每天引流次数不超过两次，平均每天引流量约130ml左右。

对于上市风险，除了首当其冲的道德舆论压力，归真堂也表示，不排除未来随着科学技术的发展，研发出与熊胆粉所有特征成分基本一致且具有同等疗效的人工合成物，或者可以完全替代的其他药品。

而眼下，对于归真堂转道新三板是否能够成功，专家也秉持不同的观点。

知名经济学家宋清辉认为，转道新三板，是被终止审查的拟ipo公司的出路之一，归真堂上不了创业板，只有走新三板这条路了，归真堂背后的pe股东们需要通过新三板这一渠道退出。其认为归真堂可以上新三板，但要研发新的方式取胆，目前的黑熊引流胆汁方式还是太残忍。

而郭凡礼则认为，可能性不大，一方面，随着社会的发展，人们对动物的保护意识越来越强，当年“活取熊胆”引发争议无奈中断归真堂ipo之路，如今难保历史不会重演；另一方面，当年归真堂在a股上市被阻，并不是资质不达标，达不到上市的门槛，而是道德问题引发舆论关注，所以新三板门槛低对归真堂的意义不大，此番转战新三板不排除依旧受道德问题阻拦而不成功的可能。